La deuda oculta de China: sin intervención corre el riesgo de alcanzar el 200% del PIB
Los autores de la nota son Enrico Franzetti y Gilberto Turati.
China vive un periodo de desaceleración del crecimiento económico: entre 2000 y 2019, la economía china creció una media del 9% en términos reales, mientras que en el periodo 2020-2024, el crecimiento anual fue “sólo” del 4,8%. A este escenario se suman las recientes tensiones comerciales surgidas con la administración Trump , que podrían frenar aún más el crecimiento.
Esta nota hace un balance de las finanzas públicas de la segunda economía del mundo, que representa el 17% del PIB global , y analiza los principales desafíos relacionados con la sostenibilidad de la deuda del país.
Cuentas públicas de la República Popular ChinaEn el cuadro 1 se presentan los principales agregados de las finanzas públicas en China. La economía de China creció un 5 por ciento en términos reales el año pasado. El informe Perspectivas de la economía mundial de abril del Fondo Monetario Internacional proyecta un crecimiento del 4% para 2025-26, frente al 4,6% y el 4,5% del informe WEO de enero. La diferencia se debe a los aranceles estadounidenses sobre los productos chinos y a la persistente incertidumbre sobre la política comercial.
En 2024, la deuda neta fue del 7,3% del PIB según el FMI (frente a la cifra del gobierno chino del 3,1%). Las previsiones indican un crecimiento del 8,6% en 2025; Para los próximos años se espera un ratio de endeudamiento de alrededor del 8%. El saldo primario, es decir el déficit neto de gastos de intereses, también está empeorando y, según el FMI, pasará del -6,4% en 2024 al -7,3% en 2025. El saldo estructural, igual a la diferencia entre ingresos y gastos corregida de los efectos del ciclo económico y de las medidas puntuales, como las de apoyo al sector inmobiliario, sigue siendo negativo, en el -8,1% para 2025-2026. No es sorprendente que se espere que la deuda pública aumente del 60,5% del PIB en 2023 al 71% en 2027.
| Cuadro 1: Principales agregados de las finanzas públicas chinas | |||||
| (valores en porcentaje del PIB salvo indicación contraria) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| PIB real (variación porcentual) | 5.4 | 5 | 4 | 4 | 4.2 |
| Ingresos totales | 26 | 25.6 | 25.1 | 25.3 | 25.5 |
| Salidas totales | 32.7 | 32.9 | 33.7 | 33.8 | 33.5 |
| Deuda neta | 6.7 | 7.3 | 8.6 | 8.5 | 8.1 |
| Deuda neta (miles de millones de dólares) | 1.226 | 1.377 | 1.649 | 1.730 | 1.748 |
| Saldo primario | -5.8 | -6.4 | -7.3 | -7 | -6.3 |
| equilibrio estructural | -6.1 | -6.9 | -8.1 | -8.1 | -7.9 |
| Deuda pública | 56.3 | 60.5 | 63.7 | 67.1 | 70.9 |
| Deuda pública (miles de millones de dólares) | 9.990 | 11.118 | 12.330 | 13.951 | 15.675 |
| Fuente: Elaboración propia a partir de datos del FMI. |
Sin embargo, la situación de las finanzas públicas chinas es más compleja. Un tema crítico es la deuda de los “Vehículos de Financiación de Gobiernos Locales” (LGFVs), sociedades de inversión creadas por las autoridades locales (provincias, regiones autónomas y municipios) para financiar el desarrollo urbano.
La utilización de estas empresas comenzó en la década de 1990, para cumplir con los objetivos de crecimiento fijados por el gobierno central, ya que la emisión directa de deuda por parte de las autoridades locales recién fue permitida por el gobierno central en 2015. Las LGFV se financian mediante la emisión de bonos o préstamos otorgados por bancos nacionales, utilizando tierras como garantía. Los proyectos de desarrollo urbano incrementan el valor de la tierra, generando más ingresos para las autoridades locales a través de la concesión de derechos de uso de la tierra. Hasta 2014, la deuda de estas entidades era considerada totalmente “fuera de balance” por las autoridades chinas . Sin embargo, tras una revisión de la Oficina Nacional de Auditoría, dos tercios de la deuda del LGFV fueron reconocidos como pasivos del gobierno local. Incluyendo estos elementos en el cálculo, el Fondo Monetario Internacional habla de “mayor endeudamiento neto” y de “mayor deuda” (Cuadro 2). Según estas definiciones, se espera que el déficit en 2025 supere el 14% del PIB. En cambio, el aumento de la deuda debería situarse en el 96% y luego superar el 100% en 2026. Las dos últimas filas de la Tabla 2 indican la diferencia en las estimaciones de déficit y deuda considerando la actividad de los LGFV.
| Cuadro 2: El endeudamiento neto y la deuda pública de China aumentaron | |||||
| (valores en porcentaje del PIB) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| La deuda neta aumentó | 12.5 | 13 | 14.1 | 13.7 | 12.9 |
| Aumento de la deuda pública | 82 | 88.3 | 96.3 | 102.3 | 105.9 |
| ? (Endeudamiento LGFV) | 5.8 | 5.7 | 5.5 | 5.2 | 4.8 |
| ? (Deuda LGFV) | 25.7 | 27.8 | 32.6 | 35.2 | 35 |
| Fuente: Elaboración propia a partir de datos del FMI. |
Considerando, como lo hace el FMI, la “deuda total incrementada” (que incluye toda la deuda de los LGFV y otros fondos fuera de balance, más la deuda de los gobiernos centrales y locales), se espera que la deuda pública alcance el 129% del PIB este año y el 148,2% en 2029. La figura 1 muestra la evolución de la deuda de China desde el año 2000 y las previsiones del FMI hasta 2029 (línea de puntos).
El FMI destaca que si bien la deuda tal como la definen las autoridades chinas (60,5% del PIB en 2024) es sostenible, “un aumento total de la deuda” podría plantear problemas de sostenibilidad y recomienda su estabilización a lo largo de una década , un objetivo que requiere una reducción anual media del saldo primario estructural de alrededor de 0,7 puntos porcentuales durante el período 2025-2035.
La figura 2 muestra la composición de la deuda total incrementada. En 2024, la deuda del LGFV se acercaba al 50% del PIB. Esta última, sumada a una deuda de los gobiernos locales del 34,3%, una deuda del gobierno central del 26,2% y un 13,9% procedente de otros fondos gubernamentales clasificados como deuda adicional (véase nota 7), eleva la deuda total incrementada al 124% del PIB.
Utilizando la definición de “aumento de la deuda” (la suma de la deuda central, local y dos tercios de la deuda de los vehículos de financiamiento), podemos desglosar el cambio anual de la deuda de China para identificar los factores que más han contribuido a su aumento. El cambio en la relación entre la deuda pública y el PIB se puede describir mediante la ecuación estándar de dinámica de la deuda:
donde ?d_t indica el cambio anual en la relación deuda/PIB, pb_t el saldo primario (como porcentaje del PIB) y SFA el ajuste stock-flujo. El término central se denomina efecto bola de nieve e indica que la relación deuda/PIB puede aumentar incluso con un presupuesto primario equilibrado, si la tasa de interés promedio de la deuda (i) es mayor que la tasa de crecimiento del PIB nominal (g); Este efecto es mayor cuanto mayor sea el nivel de deuda respecto del PIB.
La figura 3 presenta la descomposición del cambio en la relación deuda/PIB de China desde 2000 en estos tres componentes. Una primera observación es que el efecto bola de nieve es siempre negativo debido a los altos niveles de crecimiento en relación con la tasa de interés promedio de la deuda . Antes de la gran crisis financiera, el efecto bola de nieve compensó el déficit primario y se contuvo la dinámica de la deuda. Sin embargo, después de la crisis, y en particular desde 2015, la relación deuda/PIB comenzó a crecer a un ritmo sostenido, con aumentos de casi el 10% en 2016 y 2020, este último debido a la desaceleración provocada por la pandemia de Covid-19 . El factor principal detrás de esta dinámica fue la persistencia de un gran déficit primario, sólo parcialmente compensado por el efecto bola de nieve.
Según el FMI, el aumento de la deuda en los próximos años se debe a grandes déficits primarios, provocados por un mayor gasto en pensiones debido al envejecimiento de la población . Los diferenciales positivos entre el crecimiento y los intereses de la deuda están ayudando a contener este aumento, pero se espera que se reduzcan en el largo plazo. La senda de consolidación fiscal propuesta estabilizaría la relación deuda/PIB (calculada utilizando la definición de “deuda total incrementada”) en el 150% para 2035. Sin esa consolidación, la deuda superaría el 200% del PIB para 2050.
El FMI destaca que algunos factores mitigan los riesgos relacionados con la sostenibilidad de la deuda. En primer lugar, el 95% de la deuda de China está en manos de residentes y sólo una pequeña porción está denominada en moneda extranjera, lo que reduce la exposición de China al riesgo cambiario. En segundo lugar, China tiene “espacio fiscal” gracias a un elevado ahorro interno que puede utilizarse para financiar la deuda . El principal problema de las finanzas públicas de China sigue siendo el endeudamiento de las autoridades locales y sus vehículos de financiación. Esto es evidente si analizamos las responsabilidades fiscales de los gobiernos locales: en 2023, su gasto fue casi el 85% del gasto total, a pesar de que las autoridades locales solo recaudaron un poco más del 50% de los ingresos (excluyendo la financiación del gobierno central). La presión sobre las finanzas de los gobiernos locales se debe en parte a la caída de los ingresos por la venta de tierras, que en 2019 representaron el 2,9% del PIB, pero cayeron al 0,9% en 2023.
China está tomando medidas para reducir la deuda de LGFV. En noviembre pasado, se anunció un plan de 10 billones de yuanes (alrededor de 1,4 billones de dólares) para aumentar los límites de endeudamiento de los gobiernos locales y reducir la dependencia de la deuda LGFV “oculta”. El programa permitirá entonces a los gobiernos locales incluir parte de esta deuda en sus balances, convirtiéndola en pasivos a largo plazo con tasas de interés bajas, con un ahorro esperado en gastos de intereses de 600 mil millones de yuanes. Según el Ministerio de Finanzas de China, el plan reducirá la deuda de LGFV a alrededor de 2 billones de yuanes para 2028.
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