La dette cachée de la Chine : sans intervention, elle risque d'atteindre 200 % du PIB
Les auteurs de la note sont Enrico Franzetti et Gilberto Turati
La Chine traverse une période de ralentissement de la croissance économique : entre 2000 et 2019, l’économie chinoise a progressé en moyenne de 9 % en termes réels, tandis que sur la période 2020-2024, la croissance annuelle n’a été « que » de 4,8 %. À ce scénario s’ajoutent les récentes tensions commerciales apparues avec l’administration Trump , qui pourraient encore ralentir la croissance.
Cette note fait le point sur les finances publiques de la deuxième économie mondiale, qui représente 17% du PIB mondial , et analyse les principaux défis liés à la soutenabilité de la dette du pays.
Comptes publics de la République populaire de ChineLe tableau 1 présente les principaux agrégats des finances publiques en Chine. L'économie chinoise a connu une croissance de 5 % en termes réels l'année dernière. Les Perspectives de l’économie mondiale du Fonds monétaire international (FMI ) d’avril prévoient une croissance de 4 % pour 2025-26, contre 4,6 % et 4,5 % dans les Perspectives de l’économie mondiale de janvier. La différence est due aux tarifs douaniers américains sur les produits chinois et à l’incertitude persistante concernant la politique commerciale.
En 2024, la dette nette s'élevait à 7,3 % du PIB selon le FMI (contre 3,1 % pour le gouvernement chinois). Les prévisions indiquent une croissance de 8,6 % en 2025 ; pour les années suivantes, un ratio d'endettement d'environ 8% est attendu. Le solde primaire, c'est-à-dire le déficit net des dépenses d'intérêts, se dégrade également et passera selon le FMI de -6,4% en 2024 à -7,3% en 2025. Le solde structurel, égal à la différence entre les recettes et les dépenses corrigées des effets du cycle économique et des mesures ponctuelles, comme celles de soutien au secteur immobilier, reste négatif à -8,1% pour 2025-2026. Sans surprise, la dette publique devrait augmenter de 60,5 % du PIB en 2023 à 71 % en 2027.
| Tableau 1 : Principaux agrégats des finances publiques chinoises | |||||
| (valeurs en pourcentage du PIB sauf indication contraire) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| PIB réel (% de variation) | 5.4 | 5 | 4 | 4 | 4.2 |
| Chiffre d'affaires total | 26 | 25,6 | 25.1 | 25.3 | 25,5 |
| Sorties totales | 32,7 | 32,9 | 33,7 | 33,8 | 33,5 |
| Dette nette | 6.7 | 7.3 | 8.6 | 8,5 | 8.1 |
| Dette nette (milliards de dollars) | 1.226 | 1.377 | 1.649 | 1.730 | 1.748 |
| Solde primaire | -5,8 | -6,4 | -7,3 | -7 | -6,3 |
| Équilibre structurel | -6.1 | -6,9 | -8.1 | -8.1 | -7,9 |
| Dette publique | 56,3 | 60,5 | 63,7 | 67,1 | 70,9 |
| Dette publique (milliards de dollars) | 9,990 | 11.118 | 12.330 | 13.951 | 15 675 |
| Source : Élaborations de l’OCPI sur les données du FMI. |
La situation des finances publiques chinoises est toutefois plus complexe. Un problème crucial est celui de la dette des « Véhicules de Financement des Collectivités Locales » (VFCL), sociétés d’investissement créées par les collectivités locales (provinces, régions autonomes et municipalités) pour financer le développement urbain.
Le recours à ces sociétés a commencé dans les années 1990, pour répondre aux objectifs de croissance fixés par le gouvernement central, puisque l'émission directe de dette par les collectivités locales n'a été autorisée par le gouvernement central qu'en 2015. Les LGFV sont financées par l'émission d'obligations ou de prêts accordés par les banques nationales, en utilisant le terrain comme garantie. Les projets de développement urbain augmentent la valeur des terrains, générant ainsi davantage de revenus pour les autorités locales grâce à l’octroi de droits d’utilisation des terres. Jusqu’en 2014, la dette de ces entités était considérée entièrement « hors bilan » par les autorités chinoises . Toutefois, à la suite d’un examen effectué par la Cour des comptes, les deux tiers de la dette des LGFV ont été reconnus comme des passifs des collectivités locales. En incluant ces éléments dans le calcul, le Fonds monétaire international parle d’« endettement net accru » et de « dette accrue » (tableau 2). Selon ces définitions, le déficit devrait dépasser 14 % du PIB en 2025. L’augmentation de la dette devrait plutôt s’établir à 96 %, puis dépasser 100 % en 2026. Les deux dernières lignes du tableau 2 indiquent la différence entre les estimations du déficit et de la dette compte tenu de l’activité des LGFV.
| Tableau 2 : L'emprunt net et la dette publique de la Chine ont augmenté | |||||
| (valeurs en pourcentage du PIB) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| La dette nette a augmenté | 12,5 | 13 | 14.1 | 13,7 | 12,9 |
| La dette publique a augmenté | 82 | 88,3 | 96,3 | 102,3 | 105,9 |
| ? (endettement LGFV) | 5.8 | 5.7 | 5.5 | 5.2 | 4.8 |
| ? (dette LGFV) | 25,7 | 27,8 | 32,6 | 35,2 | 35 |
| Source : Élaborations de l’OCPI sur les données du FMI. |
Si l'on considère, comme le fait le FMI, « l'augmentation totale de la dette » (qui inclut toute la dette des LGFV et autres fonds hors bilan, plus la dette des administrations centrales et locales), la dette publique devrait atteindre 129 % du PIB cette année et 148,2 % en 2029. La figure 1 montre l'évolution de la dette de la Chine depuis 2000 et les prévisions du FMI jusqu'en 2029 (ligne pointillée).
Le FMI souligne que si la dette telle que définie par les autorités chinoises (60,5 % du PIB en 2024) est soutenable, une « dette totale accrue » pourrait poser des problèmes de soutenabilité et recommande sa stabilisation sur une décennie , un objectif qui nécessite une réduction annuelle moyenne du solde primaire structurel d’environ 0,7 point de pourcentage sur la période 2025-2035.
La figure 2 montre la composition de la dette totale accrue. En 2024, la dette du LGFV était proche de 50 % du PIB. Ce dernier, ajouté à une dette des collectivités locales de 34,3 %, à une dette du gouvernement central de 26,2 % et à 13,9 % provenant d’autres fonds publics classés comme dette additionnelle (voir note 7), porte l’augmentation totale de la dette à 124 % du PIB.
En utilisant la définition de « dette accrue » (la somme de la dette centrale, locale et des deux tiers de la dette des véhicules de financement), nous pouvons décomposer la variation annuelle de la dette de la Chine pour identifier les facteurs qui ont le plus contribué à son augmentation. L'évolution du ratio de la dette publique au PIB peut être décrite par l'équation standard de la dynamique de la dette :
où ?d_t indique la variation annuelle du ratio dette/PIB, pb_t le solde primaire (en pourcentage du PIB) et SFA l'ajustement stock-flux. Le terme central est appelé effet boule de neige et indique que le ratio dette/PIB peut augmenter même avec un budget primaire équilibré, si le taux d’intérêt moyen sur la dette (i) est supérieur au taux de croissance nominal du PIB (g) ; Cet effet est d’autant plus important que le niveau de dette par rapport au PIB est élevé.
La figure 3 présente la décomposition de l’évolution du ratio dette/PIB de la Chine depuis 2000 en ces trois composantes. Une première observation est que l’effet boule de neige est toujours négatif en raison des niveaux élevés de croissance par rapport au taux d’intérêt moyen sur la dette . Avant la grande crise financière, l’effet boule de neige compensait le déficit primaire et la dynamique de la dette était contenue. Après la crise, cependant, et en particulier depuis 2015, le ratio dette/PIB a commencé à croître à un rythme soutenu, avec des augmentations de près de 10 % en 2016 et 2020, cette dernière en raison du ralentissement provoqué par la pandémie de Covid-19 . Le principal facteur à l’origine de cette dynamique a été la persistance d’un important déficit primaire, compensé en partie seulement par l’effet boule de neige.
Selon le FMI, l’augmentation de la dette dans les années à venir est due à d’importants déficits primaires, causés par des dépenses de retraite plus élevées en raison du vieillissement de la population . Les écarts de taux d’intérêt positifs sur la dette contribuent à contenir cette augmentation, mais devraient se réduire à long terme. La trajectoire de consolidation budgétaire proposée stabiliserait le ratio dette/PIB (calculé selon la définition de « dette totale accrue ») à 150 % d’ici 2035. Sans cette consolidation, la dette dépasserait 200 % du PIB d’ici 2050.
Le FMI souligne que certains facteurs atténuent les risques liés à la viabilité de la dette. Premièrement, 95 % de la dette chinoise est détenue par des résidents et seule une petite partie est libellée en devises étrangères, ce qui réduit l’exposition de la Chine au risque de change. Deuxièmement, la Chine dispose d’une « marge de manœuvre budgétaire », grâce à une épargne intérieure élevée qui peut être utilisée pour financer la dette . Le principal problème des finances publiques chinoises reste l’endettement des collectivités locales et de leurs véhicules de financement. Cela est évident lorsqu’on examine les responsabilités fiscales des gouvernements locaux : en 2023, leurs dépenses représentaient près de 85 % des dépenses totales, alors que les autorités locales ne percevaient qu’un peu plus de 50 % des recettes (hors financement du gouvernement central). La pression sur les finances des collectivités locales provient en partie de la baisse des recettes provenant des ventes de terrains, qui représentaient 2,9 % du PIB en 2019, mais sont tombées à 0,9 % en 2023.
La Chine prend des mesures pour réduire la dette du LGFV. En novembre dernier, un plan de 10 000 milliards de yuans (environ 1 400 milliards de dollars) a été annoncé pour augmenter les limites d’emprunt des collectivités locales et réduire la dépendance à l’égard de la dette « cachée » des LGFV. Le programme permettra ensuite aux gouvernements locaux d'inclure une partie de cette dette dans leurs bilans, la convertissant en passifs à long terme à faibles taux d'intérêt, avec une économie attendue sur les dépenses d'intérêt de 600 milliards de yuans. Selon le ministère chinois des Finances, le plan réduira la dette de LGFV à environ 2 000 milliards de yuans d'ici 2028.
repubblica
