Скрытый долг Китая: без вмешательства он рискует достичь 200% ВВП
Авторы заметки — Энрико Францетти и Джильберто Турати.
Китай переживает период замедления экономического роста: в период с 2000 по 2019 год китайская экономика росла в среднем на 9% в реальном выражении, тогда как в период 2020–2024 годовой рост составил «всего» 4,8%. К этому сценарию добавляется недавняя торговая напряженность, возникшая с администрацией Трампа , которая может еще больше замедлить рост.
В данной заметке дается оценка государственных финансов второй по величине экономики мира, на долю которой приходится 17% мирового ВВП , а также анализируются основные проблемы, связанные с устойчивостью долга страны.
Государственные счета Китайской Народной РеспубликиВ таблице 1 представлены основные показатели государственных финансов Китая. В прошлом году экономика Китая выросла на 5 процентов в реальном выражении. В апрельском выпуске «Перспектив развития мировой экономики» Международного валютного фонда прогнозируется рост на уровне 4% в 2025–2026 годах, что ниже показателей 4,6% и 4,5% в январском выпуске WEO. Разница обусловлена пошлинами США на китайские товары и сохраняющейся неопределенностью относительно торговой политики.
По данным МВФ, в 2024 году чистый долг составил 7,3% ВВП (по сравнению с показателем правительства Китая в 3,1%). Прогнозы указывают на рост на 8,6% в 2025 году; в последующие годы ожидается коэффициент задолженности около 8%. Первичный баланс, т. е. дефицит за вычетом процентных расходов, также ухудшается и, по оценкам МВФ, он уменьшится с -6,4% в 2024 году до -7,3% в 2025 году. Структурный баланс, равный разнице между доходами и расходами, скорректированным с учетом влияния экономического цикла и единовременных мер, таких как поддержка сектора недвижимости, остается отрицательным на уровне -8,1% в 2025-2026 годах. Неудивительно, что ожидается, что государственный долг увеличится с 60,5% ВВП в 2023 году до 71% в 2027 году.
| Таблица 1: Основные агрегаты государственных финансов Китая | |||||
| (значения в процентах от ВВП, если не указано иное) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| Реальный ВВП (% изменения) | 5.4 | 5 | 4 | 4 | 4.2 |
| Общий доход | 26 | 25.6 | 25.1 | 25.3 | 25.5 |
| Всего выходов | 32.7 | 32.9 | 33.7 | 33,8 | 33,5 |
| Чистый долг | 6.7 | 7.3 | 8.6 | 8.5 | 8.1 |
| Чистый долг (млрд долларов) | 1.226 | 1.377 | 1.649 | 1.730 | 1.748 |
| Первичный баланс | -5.8 | -6.4 | -7.3 | -7 | -6.3 |
| Структурный баланс | -6.1 | -6.9 | -8.1 | -8.1 | -7.9 |
| Государственный долг | 56.3 | 60,5 | 63,7 | 67.1 | 70,9 |
| Государственный долг (миллиарды долларов) | 9.990 | 11.118 | 12.330 | 13.951 | 15,675 |
| Источник: разработки OCPI на основе данных МВФ. |
Однако ситуация с государственными финансами Китая более сложная. Критической проблемой является задолженность «средств финансирования местных органов власти» (LGFV) — инвестиционных компаний, созданных местными органами власти (провинциями, автономными районами и муниципалитетами) для финансирования городского развития.
Использование этих компаний началось в 1990-х годах для достижения целевых показателей роста, установленных центральным правительством, поскольку прямой выпуск долговых обязательств местными органами власти был разрешен центральным правительством только в 2015 году. LGFV финансируются за счет выпуска облигаций или кредитов, предоставляемых национальными банками, с использованием земли в качестве залога. Проекты городского развития повышают стоимость земли, принося местным органам власти больше доходов за счет предоставления прав землепользования. До 2014 года китайские власти считали долги этих организаций полностью «внебалансовыми» . Однако после проверки, проведенной Национальным аудиторским управлением, две трети задолженности LGFV были признаны обязательствами местных органов власти. Включая эти пункты в расчет, Международный валютный фонд говорит о «увеличении чистой задолженности» и «увеличении долга» (таблица 2). Согласно этим определениям, ожидается, что дефицит в 2025 году превысит 14% ВВП. Вместо этого возросший долг должен составить 96%, а затем превысить 100% в 2026 году. В последних двух строках Таблицы 2 показана разница в оценках дефицита и долга с учетом деятельности LGFV.
| Таблица 2: Чистые заимствования и государственный долг Китая увеличились | |||||
| (значения в процентах от ВВП) | |||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
| Чистый долг увеличился | 12.5 | 13 | 14.1 | 13.7 | 12.9 |
| Государственный долг увеличился | 82 | 88.3 | 96.3 | 102.3 | 105.9 |
| ? (Задолженность LGFV) | 5.8 | 5.7 | 5.5 | 5.2 | 4.8 |
| ? (долг LGFV) | 25.7 | 27.8 | 32.6 | 35.2 | 35 |
| Источник: разработки OCPI на основе данных МВФ. |
Принимая во внимание, как это делает МВФ, «общий возросший долг» (который включает в себя весь долг LGFV и других внебалансовых фондов, а также долг центральных и местных органов власти), ожидается, что государственный долг достигнет 129% ВВП в этом году и 148,2% в 2029 году. На рис. 1 показана динамика долга Китая с 2000 года и прогнозы МВФ до 2029 года (пунктирная линия).
МВФ подчеркивает, что, хотя долг, определенный властями Китая (60,5% ВВП в 2024 году), является устойчивым, «общий возросший долг» может создать проблемы с устойчивостью, и рекомендует его стабилизировать в течение десятилетия , что требует среднегодового сокращения структурного первичного сальдо примерно на 0,7 процентных пункта в период 2025–2035 годов.
На рис. 2 показана структура общего прироста задолженности. В 2024 году долг LGFV приблизился к 50% ВВП. Последний, в сочетании с долгом местных органов власти в размере 34,3%, долгом центрального правительства в размере 26,2% и 13,9% из других государственных фондов, классифицированных как дополнительный долг (см. примечание 7), доводит общий увеличенный долг до 124% ВВП.
Используя определение «увеличенного долга» (сумма центрального, местного и двух третей долга по финансированию транспортных средств), мы можем разбить годовое изменение долга Китая, чтобы выявить факторы, которые в наибольшей степени способствовали его увеличению. Изменение соотношения государственного долга к ВВП можно описать стандартным уравнением динамики долга:
где ?d_t указывает годовое изменение соотношения долга к ВВП, pb_t — первичное сальдо (в процентах от ВВП), а SFA — корректировка потока запасов. Центральный член называется эффектом снежного кома и указывает на то, что соотношение долга к ВВП может увеличиться даже при сбалансированном первичном бюджете, если средняя процентная ставка по долгу (i) выше номинальных темпов роста ВВП (g); Этот эффект тем сильнее, чем выше уровень долга по отношению к ВВП.
На рис. 3 представлено разложение изменения соотношения долга Китая к ВВП с 2000 года на эти три компонента. Первое наблюдение заключается в том, что эффект снежного кома всегда отрицателен из-за высоких уровней роста относительно средней процентной ставки по долгу . До великого финансового кризиса эффект снежного кома компенсировал первичный дефицит, и динамика долга сдерживалась. Однако после кризиса, и в особенности с 2015 года, соотношение долга к ВВП начало расти устойчивыми темпами, при этом в 2016 и 2020 годах рост составил почти 10%, причем в последнем случае это было связано с замедлением, вызванным пандемией COVID-19 . Основным фактором этой динамики стало сохранение большого первичного дефицита, лишь частично компенсируемого эффектом снежного кома.
По данным МВФ, рост задолженности в ближайшие годы обусловлен крупным первичным дефицитом, вызванным ростом пенсионных расходов из-за старения населения . Положительные спреды между темпами роста и процентными ставками по долгу помогают сдерживать этот рост, но, как ожидается, в долгосрочной перспективе они сократятся. Предлагаемый путь фискальной консолидации позволит стабилизировать соотношение долга к ВВП (рассчитанное с использованием определения «общего увеличения долга») на уровне 150% к 2035 году. Без такой консолидации долг превысит 200% ВВП к 2050 году.
МВФ подчеркивает, что некоторые факторы смягчают риски, связанные с устойчивостью долга. Во-первых, 95% долга Китая принадлежит резидентам, и лишь небольшая часть номинирована в иностранной валюте, что снижает подверженность Китая валютному риску. Во-вторых, у Китая есть «фискальное пространство» благодаря высоким внутренним сбережениям, которые можно использовать для финансирования долга . Главной проблемой государственных финансов Китая остается задолженность местных органов власти и их финансовых инструментов. Это становится очевидным, если взглянуть на фискальные обязательства местных органов власти: в 2023 году их расходы составили почти 85% от общих расходов, несмотря на то, что местные органы власти собрали лишь чуть более 50% доходов (без учета финансирования центрального правительства). Давление на финансы местных органов власти отчасти обусловлено падением доходов от продажи земли, которые в 2019 году составляли 2,9% ВВП, но в 2023 году снизились до 0,9%.
Китай принимает меры по сокращению задолженности LGFV. В ноябре прошлого года был объявлен план на сумму 10 триллионов юаней (около 1,4 триллиона долларов США) по повышению лимитов заимствований местных органов власти и сокращению зависимости от «скрытого» долга LGFV. Затем программа позволит местным органам власти включить часть этого долга в свои балансы, конвертировав его в долгосрочные обязательства с низкими процентными ставками, что позволит сэкономить на процентных расходах 600 млрд юаней. По данным Министерства финансов Китая, план позволит сократить долг LGFV примерно до 2 трлн юаней к 2028 году.
repubblica
