Waarom er een verborgen 'financieel tekort' is in de begrotingsrekeningen

De president verklaarde vóór zijn aantreden, en bij verschillende gelegenheden daarna, dat hij een begrotingstekort van 15% van het bbp erfde. Vijf procentpunt van de schatkist en tien van de centrale bank. Een paar maanden later pochte hij dat hij beide had weggewerkt. De vraag die beantwoord moet worden, is of dit waar is of slechts fantasie.

Welnu, er bestaat een zekere consensus dat het tekort van vijf procentpunten van de schatkist – het exploitatietekort – is weggewerkt door de maatregelen die aan het begin van zijn ambtstermijn zijn genomen, en vooral dankzij de liquidatie van inkomsten voor grote delen van de samenleving. Het punt is om te verduidelijken wat er is gebeurd met het tekort van tien procentpunten in handen van de Centrale Bank, die hij, terecht, beweerde te hebben geërfd.

In dit opzicht is de waarheid dat de schuld van de Centrale Bank van Argentinië (BCRA) via verschillende mechanismen aan de schatkist is overgedragen. Banken houden nu geen door de BCRA uitgegeven effecten meer aan in hun activa, maar door de schatkist uitgegeven effecten. Wat tot 2024 BCRA-schuld was in de vorm van Leliqs en passieve repo-betalingen, is nu schatkistschuld in de vorm van LECAPs, Bontes, enz. De in peso's luidende staatsschuld is niet afgenomen. Integendeel, deze is juist toegenomen. We kunnen daarom maar tot één conclusie komen: als het tekort van tien punten van het bbp, veroorzaakt door de BCRA-schuld, is verdwenen – zoals de president opschept – kan dat alleen mogelijk zijn als de rentetarieven – vrijwel – zijn gedaald tot bijna 0%. Maar dat is niet gebeurd. Wat is er dan gebeurd?

Juist op dit punt beginnen er vaak ernstige conceptuele fouten te ontstaan ​​in een bepaalde sector van de economie . Vaak beschouwen ze de inflatie als een contante "inkomsten" voor de Centrale Bank van Argentinië (BCRA). Om een ​​voorbeeld te geven: als de rente op staatsobligaties 3% per maand bedraagt, en de inflatie ook 3% per maand, dan veronderstellen ze dat het tekort veroorzaakt door de in peso's luidende overheidsschuld volledig is verdwenen. Onbewust ligt aan deze denkfout de gedachte ten grondslag dat er twee soorten peso's zijn: eersteklas peso's en tweederangs peso's.

Voor de duidelijkheid: als de peso's die gegenereerd worden door rentebetalingen op de staatsschuld in peso's gedefleerd moeten worden voor de berekening van het tekort, is het onduidelijk waarom de peso's die gegenereerd worden door salarisverhogingen, pensioenverhogingen of verhogingen van de overdrachten aan de provincies dat niet doen. Begrijpt u dat? De peso's die gegenereerd worden door het exploitatietekort zijn nominale peso's die niet gedefleerd worden; daarentegen moeten de peso's die gegenereerd worden door het financiële – of, om het zachtjes uit te drukken, quasi-fiscale – tekort, voor velen, op mysterieuze wijze gedefleerd worden. En uiteraard zijn ze, eenmaal gedefleerd, qua omvang vrijwel onschadelijk, omdat inflatie de eerdere monetaire uitgifte vrijwel "opeet".

Hier speelt een uiterst vreemde overtuiging, waarvan de oorsprong op een gegeven moment opgehelderd zou moeten worden. Tot een paar jaar geleden zou niemand hebben gedacht aan deze kruising tussen een mier en een olifant, het "echte" financiële of quasi-begrotingstekort, terwijl het operationele tekort nominaal wordt berekend. Dus waarom nu die andere criteria? De waarheid is dat het meten van het gedefleerde quasi-begrotingstekort of financiële tekort deze cruciale variabele in het mislukken van de Argentijnse economische plannen transformeert tot een schijnbaar irrelevante kwestie. Sterker nog, dit grillige en onjuiste criterium leidt tot de absurditeit dat hoe meer inflatie hoe beter, omdat inflatie een financieel overschot genereert. Totale waanzin.

Degene die het tekort echter altijd correct heeft gemeten - totdat hij aantrad - was Javier Milei, die onvermoeibaar herhaalde dat het tekort in handen van de Centrale Bank 10% van het BBP bereikte. Wat we ons moeten afvragen, is wat dat tekort vandaag de dag is. Welnu, de staatsschuld bedraagt ​​nu ongeveer 240 biljoen peso. 45% heeft een vaste rente en de andere 55% is geïndexeerd aan de inflatie of de officiële dollar. De effectieve jaarlijkse rente op die schuld ligt tussen 30% en 36%. De inflatie-aanpasbare schuld arbitrageert ook op dat tarief, aangezien deze aanpasbare obligaties worden uitgegeven tegen de prijs die het arbitrageert ten opzichte van de rente. Als we dan een gemiddelde jaarlijkse rente van 33% aannemen, bedraagt ​​het jaarlijkse tekort op de in peso's luidende schuld van de schatkist 79,2 biljoen peso. Bij een dollarwaarde van $ 1.200 hebben we het over $ 66 miljard per jaar . Uitgaande van een bbp van 650 miljard dollar groeit het financiële tekort in peso's nu met 10,15% van het bbp . Daarbij komt nog het financiële tekort in dollars. Gegeven dat de schuld in dollars ongeveer 200 miljard dollar bedraagt, met een gemiddeld jaarlijks percentage van 3,5%, bedraagt ​​het financiële tekort in buitenlandse valuta 1,1% van het bbp . Het financiële tekort in peso's ten opzichte van dollars bedraagt ​​maar liefst 11,25% per jaar, aanzienlijk hoger dan wat Milei naar eigen zeggen geërfd heeft.

Velen zullen zich afvragen hoe dit waar kan zijn. Anderen hebben de mysterieuze wendingen van samengestelde rente in combinatie met de enorme monetaire expansie gedurende lange maanden al lang begrepen. Onder hen – lezers, teken dit – bevindt zich president Milei, die in november 2023 aan de macht kwam met een geldhoeveelheid (M3) van ongeveer 46,2 biljoen en deze verdrievoudigde tot de huidige 132,5 biljoen, zonder er helaas voor te hebben gezorgd dat zelfs een minimaal bedrag van deze expansie zich vertaalde in een minimaal significante toename van de nettoreserves, waardoor hij zich in allerijl tot het IMF moest wenden. Merk op dat de stijging van 187% van M3 overeenkwam met een vrijwel vergelijkbare cumulatieve inflatie van 209%. Het zou niet al te verrassend moeten zijn dat het financiële tekort van 10% per jaar in november 2023 nu 11,25% per jaar bedraagt. Het is onmogelijk dat de president – ​​een groot kenner van de tekortproblematiek – dit niet weet. Anders was er geen haast geweest om in april bij het IMF aan te kloppen.

Velen zullen zich afvragen waarom de inflatie veel lager ligt, als de reële geldhoeveelheid (M3) vergelijkbaar is met die in november 2023. De reden hiervoor is dat geld praktisch werd vergoed tegen een rente die vergelijkbaar was met de inflatie, wat betekent dat de alternatieve kosten praktisch nul waren. De vergoeding op staatsobligaties, die de voormalige monetaire verplichtingen van de Centrale Bank vervangen, ligt nu rond de 33%, vergelijkbaar met de huidige inflatie. De oude hypothese wordt bevestigd: in een economie waar geld wordt vergoed door meer geld uit te geven, is de vergoeding op geld de belangrijkste bepalende factor voor de inflatie.

We hebben gezien dat Milei gelijk had toen hij zei dat de Centrale Bank een tekort van 10% van het bbp had. Hij droeg dat vervolgens over aan de schatkist, en datzelfde tekort bedraagt ​​nu 11,25% van het bbp. In de hitte van de uitgifte en het zeer hoge tekort beginnen veel dingen duidelijk te worden: waarom de dollar niet meer op het gewenste niveau kan worden gebracht, waarom er in april een run op de dollar ontstond en waarom ze zich naar het IMF moesten haasten om enorme leningen aan te vragen. Als Milei het tekort dat hij beweerde te hebben geërfd niet serieus en snel vermindert, zullen de problemen waarschijnlijk eerder vroeg dan laat weer opduiken.